万科A：参与GLP私有化完成，物流地产业务进一步夯实

研究机构：东方证券

核心观点

普洛斯私有化正式完成，公司将拥有21.4%股权。年1月22日，万科A发出公告，万科地产（香港）有限公司及其联属公司，与厚朴、高瓴资本、SMG、中银集团投资有限公司组成的财团完成对普洛斯的私有化。普洛斯的股权将通过NestaInvestmentHoldings,L.P持有，收购完成及普洛斯退市后，万科的联接基金拥有NestaInvestmentHoldings,L.P.约21.4%的权益，将成为单一最大持有人。

参股全球物流地产巨头，发挥协同效应，助推公司物流地产业务快速扩张。普洛斯的业务范围涵盖中国、日本、美国和巴西，是全球物流地产的巨头，其中，中国市场占普洛斯总资产价值的57%，为普洛斯最大的市场。公司自年起开始布局物流地产，年公司共获得物流地产项目36个，权益建面达到.3万方，公司正积极布局物流地产业务。此次公司参股普洛斯，双方可以通过资源互补、发挥协同效应，助推公司物流地产业务进一步快速扩张。

住宅地产+物流地产双龙头，业绩确定性进一步凸显。根据克而瑞的销售榜单，年万科销售金额排在全国第二位，进一步巩固了行业龙头地位。参股物流地产巨头，积极布局物流地产规模，向全国物流地产龙头逐渐迈进，公司有望成为我国住宅地产+物流地产双巨头，多元化业务将有效提高公司的业绩确定性和持续性，投资价值将进一步凸显。

财务预测与投资建议

维持买入评级，上调目标价为54.72元（原目标价为41.04元）。我们维持了公司-年EPS预测为2.48/3.42/4.29元。由于可比公司估值发生变化，年可比公司PE估值为13X（原为12X）。此外，考虑到公司较其他可比公司，正积极拓展物流地产、住房租赁等资管类业态的项目，可以向轻资产化运营，较其他可比公司应当享有更高的估值溢价，因此我们给予公司20%的估值溢价，对应16X估值，对应目标价为54.72元。

风险提示

房地产市场销售低于预期。

鹏博士：资产价值低估，长期或迎修复

研究机构：国信证券

事项：

当前时点，公司各项业务持续推进，我们将公司与全球可比公司进行对比，认为公司资产价值低估。同时，前期公告的

外延以及对中信网络股权收购的事宜也对公司资产估值修复起到一定作用。

评论：

公司EV/EBITDA低于行业水平，多项资产待挖掘

从财务数据的国际同行横向比较来看，公司当前估值低于行业平均水平。考虑到公司的全球化发展战略，我们将公司与国际同行业（Wind全球多元电信业务板块）的估值情况进行对比，剔除负值和空值，行业EV/EBITDA平均值和中位数分别为19.72和7.56。鹏博士企业倍数值为7.31，低于行业平均水平。

考虑到公司近几年EBITDA利润率持续增长以及EBITDA增长率高于国内三大运营商，未来公司价值有待进一步提升。根据年中报的数据，公司EBITDA达18.13亿，EBITDA利润率达20.80%，相比于年有所下滑，但还是高于三大运营商（中国联通16.75%）。

公司价值之所以在较高的EBITDA利润率水平下被低估，主要在于公司的近期的多项业务开展和战略实施，公司多项资产价值并没有被市场所发掘，亟待重估。

（1）公司固网业务潜力巨大，其中，奔腾一号将继续发挥优势。之前公司公告拟参与中信网络49%股权事宜，奔腾一号为公司宽带业务提供基础支撑网络，是公司全球家庭运营商战略顺利推进的重要保障，节省互联网网间结算成本，降低对运营商骨干网的依赖；对外，奔腾一号或将迎合爆发增长的IDC互访、混合云互联等业务需求，赋予公司新的增长动力。对比HGC溢价出售，鹏博士即将拥有的奔腾一号的固网资源，无论从长度、覆盖广度、用户数量还是传输能力等各方面，均更胜一筹，资产潜在价值巨大。

（2）公司云计算业务逐步转型，网络与内容资源融合下聚合效应较大。公司近两年除提供数据中心的设施服务，还积极实现从资源提供商向平台及应用服务提供商的战略转变。目前市场上除了运营商外，很少有能同时提供全国范围IDC和骨干网资源的公司，这是鹏博士的优势，会体现于数据中心产业链的各个环节中，体现在企业对云服务提供商的选择。因此，网络资源与数据中心资源的融合效应是公司未能反映在账面上的潜在价值之一。此外，公司拥有大量的存量用户，在云+管+端的协同下，通过提供更优质的服务，有望不断提高ARPU值，进一步提高公司的盈利水平。随着海外业务的拓展和全球化版图的完善，公司的现有资源有望不断整合，发挥更大的作用，未来发展具备较大的想象空间。

（3）公司全球化战略稳步实行，境外投资加速网络传输布局。在国内宽带接入市场一片红海的背景下，公司推出全球家庭运营商战略，通过两次境外投资加速拓展海外业务，年全年和年上半年的海外业务营业收入同比增速分别为.42%和62.63%，表明全球化战略的初步成效。

年11月，公司发布两项公告，一是海外全资子公司Dr.PengHoldingCanada拟以现金万加元收购Urban。一方面使公司取得Urban在加拿大温哥华市中心已布建的光纤网络，有助于公司吸收海外优质资源，形成境内外的协同效应。另一方面，光纤网络最新建设成本高于其重置成本，收购可以较低成本获得优质资源。二是海外全资子公司Dr.PengHoldingHongKongLimited拟以现金9，万美元收购PLD93%股权，该项目或能促进鹏博士与国际知名互联网厂商的合作，有利于公司未来发展。

综合来看，公司两个海外收购事项均属于在网络传输领域的布局，主要是立足于公司全球化战略和受国际间传输需求高增长的驱动，未来有望为公司带来新增长点，将带动公司的价值重估。

（4）公司会计估计变更，还原真实利润水平。9月30日，公司对各类固定资产实际使用年限重新核定，决定从年7月1日起调整部分固定资产折旧年限，将线路资产的折旧年限由原来的8年调整至8~15年。

中信网络股权受让进一步推进，奔腾一号网络价值待重估

年9月底，公司发布公告，拟参与中信网络49%股权，转让底价为13.38亿元。年10月13日，鹏博士年第四次临时股东大会审议通过了相关议案。标的企业中信网络拥有国家批准的基础电信业务运营资质，是除三大基础运营商之外唯一拥有固定网络专线电路业务合法经营资质的基础电信业务运营商，并且可以利用亚洲卫星有限公司的资源开展卫星转发器出租出售业务。

鹏博士参股中信网络对于双方都将大有裨益：对于鹏博士而言，将在牌照、网络资源、盈利能力多方面受益，有利于公司估值修复。对于中信网络而言，民营宽带龙头鹏博士是奔腾一号最主要用户，具有丰富的宽带运营经验，预期未来奔腾一号的整体经营效率及盈利能力将有所改善。同时，两者通将建立更紧密的关系，鹏博士可以利用奔腾骨干网提供业务支撑平台，保障全球家庭运营商战略的推进；确保公司网络传输质量和传输效率，保障网络的安全畅通稳定；节省互联网网间结算成本，降低对运营商骨干网的依赖；改善用户体验，提高公司竞争优势，促进业务发展和盈利能力的提升；更好地满足爆发增长的IDC互访、混合云互联等业务需求，赋予公司新的增长动力。

牌照方面，中信网络拥有两张电信牌照，将更有利于鹏博士相关业务的开展，拓展公司经营范围。牌照许可证编号分别是：A2-74和A2、B2-），划定业务范围如下。

网络资源方面，中信网络拥有覆盖全国的光纤骨干网奔腾一号，价值不菲。奔腾一号是国内第四大骨干网络，拥有长度约为3.2万公里的光纤网，目前已开通北京、上海、广州、深圳等30个节点，覆盖全国除拉萨外余个大中城市，传输容量达3.2T。在前序报告中，我们对标HGC溢价出售固网业务，指出奔腾一号骨干网价值不菲：相比HGC的固网资源，无论从长度、覆盖广度、用户数量还是传输能力等各方面，奔腾一号显然更胜一筹。

此外中信网络还投资控股、参股了多项其他网络资源，公司投资的企业包括拥有覆盖湖南全省的光纤管道资源的湖南中信通信有限公司、拥有覆盖广东全省的光纤管道资源的广东盈通网络投资有限公司。

盈利方面，中信网络年实现营收3.83亿，净利润为-1.04亿；年度中信网络经营性现金流缺口万，初步测算-年每年资金缺口约万元、万元和5万元。鹏博士作为民营宽带龙头，具有丰富的宽带运营经验，若此次转让由鹏博士获得中信网络股权，对其销售额、收入及净利润或将具有正面影响。

在资产估值方面，一方面，在前序报告中，我们通过对比HGC溢价出售固网业务，进一步验证了奔腾一号价值的不容忽视。另一方面，此前市场认为鹏博士与中信网络的股权关系有很大不确定性，给予公司该部分资产很高的折价（或并没有将其效用纳入鹏博士的估值考虑范围），我们认为，基于奔腾一号网络资源的重要性，如果受让股权实施，鹏博士的估值有望进一步得到修复。

看好公司民营宽带龙头价值，维持买入评级

公司前期合作中国联通，为未来公司平台聚合更多的资源。目前公司持续推进云管端战略，稳步实施全球家庭运营商战略，积极接手奔腾一号骨干网运营。我们认为鹏博士作为价值与成长兼备的民营宽带运营商较国有宽带运营商应享有更高的溢价空间，未来随着在网率逐步提升，业绩将得到稳步支撑，看好公司用户稳步增长基础在OTT、在线教育等领域内的拓展，募投项目有利于公司长期发展。预计公司-年净利润分别8.3/10.1/12.2亿元，对应30/25/20倍市盈率，考虑到民营宽带龙头的溢价及外延动力，长期逻辑不变，维持买入评级。

沱牌舍得：夯实沱牌大众名酒，填补品类空缺

研究机构：天风证券

事件：1月9日,公司在成都西村空间举办的“沱小九品牌上市发布会”。

点评：

1、小酒市场向品牌回归，沱牌及时切入。在小瓶酒（ML）细分领域，小郎酒的大卖，拉开向品牌回归的趋势在小瓶酒市场的序幕。以往主流企业因为小瓶酒货值低（终端售价10-30元/瓶），普遍重视程度不够，资源投入有限。但有组织、运作能力的企业进入之后，通过大量铺货，终端优化成列提高渗透率；品牌领先，品质领先，性价比高导致复购率高，渗透率、复购率双升，收入规模迅速扩大，这是过去一年以小郎酒为代表的品牌小酒大卖的原因所在。在这个趋势下，定位大众名酒的沱牌及时切入，推出沱小九，定位品质小酒，宣传凸出“六粮酿三年藏”的品质特征。

2、对内沱小九填补品类空白带。沱牌定位大众名酒，年改制之后，将上千款品类精简为沱牌天曲、特曲、优曲三大产品线，价格带横跨80-元。80元以下的价格带缺乏有代表性的主力产品，主要原因在于货值太低，厂商要被动在品质和毛利之间做出决择。而小瓶酒恰好满足了品质和毛利的双诉求，售价在20-30元/瓶的小瓶酒，对应ML的主流规格，售价在-元，处在沱牌的主流价位上。因此，沱小九的推出，进一步开发利用了沱牌这个名酒品牌，在兼顾品牌形象、产品品质、毛利空间的同时，填补了沱牌80元以下的价格带空白，产品线进一步丰富。

3、定位年轻消费群体，一脉相承中保持创新。沱小九目标群体是年轻消费群体，独特的瓶盖拉环设计，简易方便，水波瓶身设计差异性强，辨识度高。产品品质方面，坚持纯粮酿造。品牌性格延续“悠悠岁月酒，滴滴沱牌情”、“智慧人生，品味舍得”的风格，“喝小九、向前走”主打正在拼搏，不断向前的情感诉求。渠道政策方面承接了沱牌舍得的经典策略，备受好评的“零风险经营，按照购货成本回购库存”、“优势网点覆盖”、“专项费用支持经销商组建销售团队”。

投资建议：民营机制保证竞争策略不断更新，战略持续领先。激励到位的优势，会在行业变革期，凭借战略规划的敏锐和执行力的保证，进一步放大。推出新品沱小九，进一步开发利用了沱牌这个名酒品牌，丰富沱牌产品线。预计公司17-19年营业收入18.5、24.5、30.5亿元，净利润2.5、5.5、8.4亿元。考虑到公司未来三年复合增速超过50%，给予18年40倍市盈率,6个月目标价65元，买入评级。

风险提示：食品安全风险，新品推进不达预期风险，宏观经济增速下滑风险，定增推进不达预期风险。

南京银行：营收降幅收窄，资负调整压力缓释

研究机构：中银国际

南京银行(609.CH/人民币9.29,买入)公布年业绩快报，年公司净利润同比增17.01%。总资产1.14万亿元（+7.26%，YoY/-0.31%，QoQ），其中贷款+17.25%YoY/+1.97%QoQ，存款+10.29%YoY/+3.03%QoQ；营收同比下降6.74%，利息净收入同比下降5.38%，手续费净收入同比下降19.47%；不良贷款率0.86%（+0bp，QoQ），拨备覆盖率%（+3.55pct，QoQ）；年化ROE16.94%（+0.69pct，YoY）。

投资建议：

南京银行作为在金融同业业务领域具有传统优势的银行，17年同业资金利率的上行对其相关业务带来一定冲击，目前来看公司结构调整压力减缓，未来负面影响将逐步消退。公司的租赁市场布局获得进展，作为第二大股东，公司参股的江苏金融租赁首发申请获通过，未来继续

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