（报告出品方/作者：国盛证券，杨义韬、王席鑫、孙琦祥）

1.化工行业整体景气现状

1.1.行业经营情况

年全年化工板块营收为.16元，同比增长35.28%，增速同比增长21.26pct；实现归母净利润.29亿元，同比增长.09%，继年实现.62%增速后再度延续高增长。年海外需求加速复苏；年上半年化工行业实现营业总收入.27亿元，归母净利润.30亿元，其中涤纶、碳纤维、力点化学品、钾肥、氟化工、纯碱等板块营收增速较高。年前三季度化工板块营收为.2亿元，同比增长29.92%；实现归母净利润.07亿元，同比增长24.79%。

营业收入、归母净利润增速环比下滑。年Q3单季度，基础化工行业营业收入实现同比大幅增长30.86%，增速较年Q2环比上升2.27pct；实现归母净利润同比增速.43%，增速较年Q2环比下降16.41pct。年Q3基础化工板块营业收入同比增长15.15%，归母净利润同比下降10.01%，增速较年Q2环比分别下降12.66pct、38.45pct。

年Q3中信基础化工行业实现单季度ROE（摊薄）3.04%，环比年Q2下降2.07pct。板块实现毛利率19.66%，环比年Q2下降3.69pct；实现净利率9.19%，环比年Q2下降4.20pct。

负债率保持平稳。年以来基础化工板块整体资产负债率开始持续下降，年Q3基础化工板块资产负债率为46.66%，与去年同期持平。目前整体资产负债率已位于年以来最低水平。我国基础化工板块存货周转率维持在约5%至6%，年存货周转率为5.82%。年Q3存货周转率为4.23%，同比-0.17pct。

化工行业资本开支仍处于扩张周期，在建工程增速同比下滑。基础化工板块购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金连续多年持续增长，年Q3同比增长40.04%。固定资产.34亿元，同比增长16.95%；年Q3，在建工程.31亿元，同比增长47.60%。

基础化工33个三级子行业中，年前三季度钾肥、锂电化学品、碳纤维、民爆用品、氟化工等30个子行业营业收入同比增长，仅粘胶、氨纶、涂料油墨颜料营业收入同比下滑。其中同比增速较快的子行业包括钾肥（同比增长.45%）、锂电化学品（.78%）、碳纤维（77.82%）、民爆用品（40.82%）、氟化工（38.57%）。

1.2.行业估值与机构持仓变化

行业估值呈持续上行趋势：从行业估值来看，基础化工行业整体PE在年10月28日处于历史最低位16.94倍，此后在低位保持震荡。截止年12月30日，基础化工平均PE为18.32倍，全A股平均PE为16.74倍；基础化工行业整体PB为3.05倍，目前全A股PB为1.60倍。

从基金持股比例来看，公募基金配置化工行业配置比例小幅增长。年前三季度公募基金持有化工行业持股比例为3.93%，同比去年上升0.pct。整体来看，化工板块创年以来前三季度基金持股比例新高。

1.3.主要产品价格变化情况

化工产品价格触底回暖。中国化工产品价格指数自年8月以来持续下跌，并在年随着新冠疫情的蔓延加速下跌，于年4月开始随着国际油价反弹而触底回升。进入8月，随着国内需求端稳步复苏，中国化工产品价格指数迅速回升，于年10月触达新高后略有回落，目前CCPI指数仍处在较高水平。

2.价值白马进入中长期配置区间

龙头公司在壁垒、竞争力上已经久经考验，核心竞争力强，未来成长性突出。上游能源涨价侵蚀中下游产业链利润，导致部分优秀的制造业公司股价显著回调，我们预计三季度后龙头公司盈利有望逐渐改善，目前估值和预期处于底部区域，从中长期看预期回报率提升。

2.1.万华化学：新材料业务逐步进入收获期

继续做强MDI、TDI业务，强化聚氨酯全球领先者地位：全球MDI产能主要集中在万华化学、亨斯迈、巴斯夫、科思创、陶氏、锦湖三井、日本东曹这七家厂家，万华化学以MDI、TDI为核心，重点提升聚醚、改性MDI两个支撑平台能力。万华福建基地一期40万吨MDI已经于年底投产，公司MDI产能达到万吨，宁波MDI装置未来将继续扩产，同时不断延伸ADI、改性MDI、HDI等高附加值产品，MDI行业竞争力与话语权进一步增强。石化业务百万吨乙烯投产后，继续打造福建基地聚氨酯+PDH一体化进程。年公司万吨乙烯项目顺利投产，乙烯二期也在积极推进中，二期项目以石脑油、混合丁烷为原料，原料来源多样化，保证了原材料供应稳定性。同时二期项目包含高端聚烯烃40万吨POE，POE工艺难度大，目前国内POE粒子全部依赖进口，在N型电池片以及双玻组件渗透率提升的拉动下，POE粒子需求有望提升，万华作为国内POE国产化先行者，有望率先实现POE国产化，享受行业红利。

在建项目大幅增加，研发投入持续加大：Q3单季度毛利率12.99%，环比减少3.60个百分点，净利率8.34%，同比减少2.79个百分点，环比小幅下滑。三季度经营现金流净额.44亿元，同比增加24.61亿元；在建工程.99亿元，同比增加.67亿元，主要是增加改性PP、HDI二期以及福建基地建设等项目；研发费用24.44亿元，同比+13.73%，公司研发投入持续加大。

尼龙12项目投产，新材料业务逐渐步入收获期。基于强大的现金流和盈利能力支撑，万华自年以来每年资本开支都维持在亿以上，聚氨酯板块不断强化，万华凭借卓跃的一体化和成本管控优势，在全球聚氨酯行业的竞争力与话语权将进一步增强。石化业务，公司乙烯二期项目万吨/年乙烯及下游40万吨高端聚烯烃POE项目获得省发改委核准批，产品高端化有望使其盈利能力较一期大幅提升。新材料业务高性能材料尼龙12已经正式投产并产出合格产品，这标志着万华化学打破了国外巨头垄断，成为拥有尼龙12全产业链制造核心技术和规模化生产制造能力的企业，公司新材料业务逐渐步入收获期。

2.2.卫星化学：盈利持续修复，高端聚烯烃加持成长

轻烃一体化龙头，产能新增顺利。确立轻烃一体化目标，打造低碳化学新材料科技型公司：公司乙烷裂解制乙烯项目在成本、环保及能耗方面具备显著优势，同时副产物氢气未来还可用于氢能项目，符合氢能战略，碳中和背景下发展潜力大。公司在连云港规划的乙烷裂解制乙烯项目二阶段项目顺利产出合格产品，开车成功，将带动公司盈利迈上重要台阶。公司预计年产40万吨聚苯乙烯装置、年产10万吨乙醇胺装置预计三季度末建成，年产15万吨电池级碳酸酯装置预计年底建成；平湖基地新增年产18万吨丙烯酸及30万吨丙烯酸酯装置基本完成建设，电子级双氧水项目顺利推进，计划在年底建成；平湖基地新能源新材料一体化项目正在筹备动工，将与丙烯酸配套形成完整的产业链。上述新项目陆续建成投产将为公司持续高增长提供保障。

乙烷裂解制乙烯工艺成熟，产品收率最高：乙烷裂解制乙烯技术属于轻烃裂解技术的一种，在石油炼制过程中较为常见，目前乙烷裂解制乙烯工艺成熟。同传统石脑油路线相同的蒸汽裂解工艺相比，只有原料性质及产品裂解气组成的差异，灵活进料的裂解系统可以在不同的裂解炉中加工乙烷、丙烷、石脑油、加氢尾油等多种原料，也可以在同一台裂解炉中同时加工多种原料。国外独立的大型乙烷蒸汽裂解装置建设、运营经验也十分丰富，不存在技术风险。总体来看，国内建设乙烷裂解制乙烯项目，从技术可得性和实施难度看基本不存在障碍，由于乙烷裂解产物收率远高于其他几种工艺，由于原料组分轻，原料单一副产品少产物收率高，收率可达80%以上，相较于其他工艺优势明显。

N型硅片驱动POE胶膜需求增长，公司有望成为国内最快实现产业化的龙头。POE具有优异的阻水性以及抗PID性，作为胶膜原料广泛应用于高端双玻、N型组件。预期年开始，N型电池渗透率将加速提升，预计光伏POE粒子需求将呈现非线性增长。POE粒子制备难度极高，长期依赖进口。其核心的壁垒之一是原料α烯烃，核心在于催化剂的选用，目前公司通过自主研发成功突破α-烯烃关键技术，打破海外企业垄断。据公司22年半年报，公司已在报告期内实现年产0吨α烯烃工业试验装置的开工建设，包含年产吨1-辛烯、年产吨1-己烯。、同时公告规划10万吨α烯烃与配套POE。此举标志公司有望成为国内最快产业化POE及α烯烃的龙头企业。

2.3.华鲁恒升：盈利底部有望逐渐逐渐回升

上游大宗原材料价格高企，终端产品价格下行，单季度盈利环比下滑。公司Q3单季度销售毛利率23.29%，环比减少9.09个百分点，净利率15.82%，同比减少8.89个百分点，主要是公司尿素、醋酸、DMF等产品价格下跌，动力煤等原料价格同比上涨所致；经营现金流净额59.56亿元，同比+76%，主要是销售商品收到的现金较去年同期增加所致；研发费用4.33亿元，同比+62.2%，研发投入明显加大；在建工程29.07亿元，同比-30.1%，环比+57.40%，我们预计是公司前期己二酸、己内酰胺等项目转固，尼龙66、高端溶剂、荆州基地等新建项目投入增加所致；年三季度，公司尿素/DMF/醋酸/己二酸等主要产品价格环比二季度下滑，原材料价格下行幅度整体小于产品端价格下滑幅度，三季度盈利受挤压明显。

荆州基地一期项目稳步推进，二期项目正准备启动工作：公司着力打造荆州第二生产基地，其中一期项目已经进入全面建设阶段，预计年下半年投产。此外公司着手准备二期项目的启动工作，将进一步投资50亿元建设绿色新能源材料项目，建设内容包括10万吨/年NMP装置、20万吨/年BDO装置、3万吨/年PBAT等及配套设施；10万吨醋酐及配套设施等，进一步丰富荆州基地产业链。德州基地继续降本增效，产业链向高附加值产品延伸：公司德州基地推进等容量替代建设3×t/h高效大容量燃煤锅炉等项目，继续降本增效。同时沿着产业链不断纵向延伸，向下游需求增速更快、附加值更高、市场空间更广阔的新材料领域发展，目前公司已经布局的新材料方向包括20万吨尼龙6切片、年产8万吨尼龙66高端新材料项目、PBAT可降解塑料项目、以及DMC、EMC等高端溶剂项目，未来两三年项目的集中投产将显著增厚公司业绩。

2.4.荣盛石化：全球顶尖炼厂，千亿新材料项目助力成长

底部已过，成长可期。22年Q3整体较为承压，主要是因为原油价格单边下跌短期造成库存损失，宏观经济影响下价差缩窄导致。展望23年，随着国内宏观经济环境的好转，产品价差恢复正常水平，大炼化企业的盈利能力有望修复显著。全球顶尖炼厂，一体化规模优势明显。公司控股子公司浙石化万吨炼化一体化项目逐步转固，浙石化项目坚持宜烯则烯，宜芳则芳，宜油则油的原则，适度生产市场需求旺的汽油和航煤、限量生产柴油，重点发展芳烃和乙烯等下游产业链。浙石化一体化项目有望成为行业标杆。规模大型化、一体化的项目提升竞争优势明显，与小规模的炼油装置相比具有综合耗能耗低、单位固定投资小、产品组合优化等优势。从工艺路线来看，石油炼化的工艺路线越长、一体化程度越高，产品结构越优，盈利能力就越强，炼油化工一体化装置可以加工品质更低的原油，从而节约成本。炼化产业链下游的化工品附加值更高，通过一体化可以将低价值的副产品甚至是废弃物品提升为附加值更高的产品，提高经济效益。浙石化炼化一体化项目有望通过规模大型化、一体化的项目提升竞争优势。一般而言，炼厂需要做到单体规模达到-0万吨才能兼顾烯烃、芳烃和炼油的经济性，公司化工品占比较高，使得产品单位成本显著降低，公司延伸到PC和EVA等新能源和新材料产品，新材料转型逐步加速。

浙石化具有地理位置优势，并且是国内获得成品油出口资质的民营企业。浙石化地处舟山市鱼山岛舟山绿色石化基地，航道重多，便捷航运降低了企业运输成本，并且产品销售范围覆盖长三角地区等经济发展繁荣地区。公司作为民营企业获得出口配额，能有效减少国内成品油供应压力，利用地理优势出口增厚公司利润。

2.5.东方盛虹：光伏级EVA龙头企业，炼化注入增厚利润

光伏需求持续超预期，布局EVA和POE成长性十足。公司是国内光伏级EVA龙头企业，目前拥有30万吨/年EVA产能，规划建设3套20万吨/年光伏级EVA装置，1套10万吨/年热熔级EVA。据东方盛虹22年半年报，EVA的需求量也将稳步增长，年光伏级EVA树脂需求量达万吨，年或将突破万吨，十四五期间复合增长率超20%。POE方面，公司三级控股子公司盛景新材料总投资97.30亿元，建设期为2年，主要包括20万吨/年α烯烃装置，30万吨/年POE装置等。公司布局POE高端聚烯烃产品，可实现国产化替代，着力发展高附加值产品。

炼化全面投产，进一步增厚公司业绩。年12月28日公司全资子公司盛虹炼化万吨炼化一体化项目已全面投料试车，打通全流程项目。该项目采用世界领先的绿色生产技术，单套万吨常减压联合装置也是国内规模最大的，全球规模最大的万吨/年两端重浆化结晶法工艺对二甲苯等装置。炼化项目的全面投产，将为公司下游新能源新材料、高性能化学品生产提供规模化、低成本、丰富的原材料，进一步巩固公司的竞争优势，助力公司向新能源新材料深入布局，实现“为绿色和可持续的未来提供创新化学及新材料”的企业愿景。年12月30日，公司公告全资子公司斯尔邦石化建设“2万吨/年超高分子量聚乙烯项目”装置一次性开车成功，项目顺利投产。超高分子量聚乙烯是一种性能优异的热塑性工程塑料，耐冲击、耐磨损、耐腐蚀，广泛应用于锂电隔膜、航空航天、海洋工程、轨道交通、石油化工等新能源材料等尖端领域。该项目投产，是公司围绕“1+N”战略，聚焦新能源新材料、持续布局高端聚烯烃产业链的体现，将有助于提高公司的竞争力。

3.后疫情时代需求复苏主线

3.1.纺服链：涤纶长丝底部已过，修复可期

涤纶长丝所属纺服链，疫后复苏有望景气回归。涤纶长丝环节上游原料PX价格与原油价格关系紧密，下游织机与消费和地产链关系紧密。今年整体来看，原油价格受俄乌冲突影响，处于高位运行，下游国内消费场景和习惯有所压制，房地产链持续走弱，成本端和需求端使得涤纶长丝环节利润承压。展望明年，疫情影响有望不断退去，原油中枢价格同比下降，涤纶长丝环节两头受益，迎来景气度回升。涤纶长丝产量和表观消费量稳步上升，需求与国内市场纺服和地产链相关度高。据百川盈孚，自年至年，涤纶长丝产量从.63万吨增长至.86万吨，复合增速达到9.7%，表观消费量从万吨增长至.88万吨，复合增速达到9.6%，产量和表观消费量随着国内市场稳步增长。过去5年出口占比比较稳定，均约8%，涤纶长丝环节还是以国内纺服产业为主，主要原因是我国是全球主要纺服生产国，外贸市场占服装需求比例较高。需求市场占比来看，年涤纶长丝下游服装需求占比约52%、家纺需求占比33%和产业（工业丝）占比15%，服装和家纺是主要需求，下游和国内消费链与地产链关系景气度关系密切。

价差今年持续走低，后续持续看好。今年以来，涤纶长丝价格受到成本端高企影响，价格维持高位，下游疫情影响不断影响环节价差。截至年12月25日，POY长丝价差约为元/吨，处于过去3年较低位置，但较年11月历史低位有所好转，我们看好价差的不断修复，环节利润有望景气回升。

涤纶长丝行业龙头持续扩产，竞争格局持续优化。据百川盈孚统计，年涤纶长丝环节CR4约53%，近几年下游长丝环节新增产能由龙头公司主导，其中桐昆股份目前拥有万吨聚合产能，规划建设万吨，新凤鸣预计年年底拥有长丝产能万吨，恒逸石化参控股长丝产能.5万吨，恒力石化也要扩产，后续扩产均是龙头企业，未来行业供给端有望优化。远期CR4占比会更高，龙头地位稳固，竞争格局逐步改善。一旦行业产能出清，行业将会经历从原来的量大到质优的二次发展过程，龙头公司作为率先布局产能、成本优势的企业将更能受益。

3.2.氟化工：中上游产品价格增值空间巨大

氟化学产业围绕氟元素的特性形成，萤石是产业链的起点。氟在元素周期表中位于第9位，拥有卤族元素中最小的原子半径、较低的极化率、最强的电负性（4.0），氟化合物的应用场景围绕上述特性延展开来。因为氟极强的电负性，使其与碳原子形成了键能较高的极性共价键，显著增强了含氟有机物的稳定性。因此，含氟高分子材料具有优异的耐候性、热稳定性、耐腐蚀性、耐老化性、绝缘性、阻燃性以及表面不粘性。在生活中，氟化学品的应用场景无处不在，从不粘锅到手机触摸屏抗污涂层，再到空调冷媒、新能源材料、军工材料等，应用领域持续拓宽。

3.2.1.萤石：供给格局优异，需求受新能源拉动增长空间巨大

氟化学品在新能源、电子、军工领域应用广泛，萤石的价值在新能源等需求增长下，将得到充分体现。萤石，又称氟石，是氟化钙的结晶体，是氟元素的主要来源。萤石按照品位可以分成酸级、陶瓷级、冶金级。冶金级萤石品位65%~85%，主要用于钢铁冶炼中降低金属熔点；陶瓷级萤石品位85%~95%，用于促进陶瓷的烧结，提高瓷釉质量；97%品位的萤石一般被用于和硫酸反应，生成氢氟酸。早在上世纪30年代至50年代，氢氟酸主要被用于生产制冷剂，而后门类众多的氟化学工业开始迅速发展起来。而供给方面，萤石是宝贵的可用尽且不可再生的战略性资源，是“与稀土类似的世界级稀缺资源”，未来在新兴应用的需求增长下，萤石的价值有望得到充分体现。

含氟锂电材料有望成为萤石下游需求成长空间最大的部分。含氟精细化学品有很好的电化学稳定性，因此在锂电池中具有非常广泛的应用。在电解液中，含氟精细化学品由于其优异的电化学稳定性、耐电压性能、耐低温性能，应用包括了传统电解质（锂盐）六氟磷酸锂、添加剂FEC、新型电解质LiFSI、LiTFSI等，应用持续迭代，经久不衰；在正极中，由于正极电压环境比负极高，因此需要耐电压能力更强的粘结材料，需要使用锂电级PVDF；在负极中，天然石墨在制作过程中需要用到氢氟酸反复清洗。整体看来，含氟精细化学品由于拥有较好的稳定性，在锂电池中应用广阔。预计后续在全球新能源的强势增长下，含氟锂电材料将成为萤石下游需求成长潜力最大的部分。

传统能源价格高位下，电动车、储能需求加速增长，拉动锂电材料需求持续高增。年，我国实现新能源汽车销量.1万辆，渗透率13.4%；全球实现新能源汽车销量万辆，渗透率10.2%。乌克兰事件引发的能源价格高涨有望使得全球范围内锂电、光伏等新能源产业加速发展，以减少对化石能源的依赖。预计到年，全球新能源汽车销量有望超过万辆。新能源汽车的发展已进入渗透率快速提升的甜蜜点。供给方面，萤石是一种不可再生的战略性资源。自上世纪出以来全球萤石的供给格局持续更迭。早在年以前，美国是全球最大的萤石生产国，然而随着资源的逐渐枯竭，美国已于5年关闭最后一个萤石开采项目。到了上世纪70年代初期，全球萤石总产量约万吨，其中墨西哥是全球最大的生产国，产量超过万吨，其次为法国，产量超过50万吨。到了上世纪70年代后期，法国萤石产量迅速下降，苏联凭借蒙古丰富的萤石储量成为全球第二大萤石生产国。彼时，欧洲国家法国、英国、意大利、西班牙萤石产量均居全球前十，年后，欧洲萤石产量迅速下滑。6年，法国萤石产量仅4万吨。

我国以全球仅13%的萤石储量供应全球65%的萤石产量，静态储采比仅约10年。储量方面，截至年中国拥有单一型矿山储量4万吨矿物量（折算%氟化钙），全球3.2亿吨，我国单一型矿占全球13.3%，储量居全球第二。与全球萤石资源比较，中国萤石资源由杂质含量，尤其是砷、硫、磷等含量较低。然而，我国以全球仅13%的萤石储量供应全球65%的萤石产量，储量占全球的份额势必日益减少。若折算%氟化钙含量计算，我国萤石产量约-万吨/年，静态储采比（不考虑新探出来的单一型矿）仅约10年。

好资源、技术优势兼具的萤石龙头金石资源。资源方面：单一型矿资源优质，坐拥全球最大伴生矿资源。单一矿储量占我国近四分之一，开采和加工规模领跑行业。公司近年来萤石保有资源储量持续稳定在2万吨，对应矿物量约1万吨。按照我国萤石单一矿山资源储量4万吨（折算%氟化钙）计算，公司单一矿萤石储量占我国五分之一至四分之一。采矿规模万吨/年。根据行业协会的统计，公司目前是中国萤石行业拥有资源储量、开采加工规模最大的企业。

合资开发全球最大萤石伴生矿项目，储量占国内萤石伴生矿半壁江山，总处理原矿规模万吨/年，生产萤石粉约80万吨/年。同时，公司坐拥全球最大伴生矿资源。公司与包钢股份、永和制冷、龙大集团合资成立萤石选矿公司和氟化工公司2家合资公司。包钢金石公司中，金石占股权比例43%；包钢占股权比例51%；金鄂博氟化工中，金石占股权比例51%、包钢占股权比例43%、永和占股权比例3%、龙大集团占股权比例3%。萤石选矿公司以包钢白云鄂博矿石中的萤石资源、尾矿中的萤石资源及白云鄂博矿山围岩等未被利用的萤石矿资源为合作标的，规划总处理原矿规模万吨/年，生产萤石粉约80万吨/年，投产后将成为全球最大萤石伴生矿开发项目。并且，包钢项目的白云鄂博伴生矿拥有萤石储量1.3亿吨，占据国内萤石伴生矿储量超过半壁江山，优势显著。

3.2.3.制冷剂：全球供给侧改革在即，格局优化下龙头进入高盈利

制冷剂对环境的潜在危害主要在臭氧消耗和温室效应两个方面，由ODP（OzoneDepletingPotenrial，大气臭氧消耗潜能值）和GWP（GlobalWarmingPotential，全球变暖潜能值）两个指标进行量化。ODP数值按照第一代制冷剂R11为参照，设定R11的大气臭氧消耗值为1。GWP以二氧化碳为参照，设定二氧化碳的全球变暖潜能值为1。ODP方面，第二代较第一代显著减少，第三、第四代制冷剂ODP则为0。GWP方面，第一至第四代制冷剂核心品种R12、R22、R32、Rze的GWP值依次下降。

蒙特利尔协定通过明确时间表，促使制冷剂迭代。制冷剂行业存在冻结、削减其供给端的国际公约——《蒙特利尔协定书》。年，南极臭氧层空洞的发现引起国际社会的高度重视，年9月，36个国家和10个国际组织在加拿大蒙特利尔召开会议，签署《关于消耗臭氧层物质的蒙特利尔协定书》。协定的意义在于促使制冷剂迭代，从而逐步淘汰掉臭氧层消耗、温室效应更大的老一代制冷剂。由于协定的执行，迄今为止全球已淘汰了98%以上的消耗臭氧层物质。如果没有该条约，至年南极臭氧层的空洞将扩大40%。

3.3.地产链：政策不断加码，看好竞争格局较好环节

地产行业今年增速回落，竣工面积持续缩窄。年以来，政策端持续管控房地产，叠加疫情影响消费情绪，新开工面积和销售面积快速回落。销售的持续低迷叠加年下半年以来的拿地锐减，同时部分房企依然面临较强的现金流危机，导致房企的新开工意愿不断减弱，累计新开工面积同比降幅不断扩大。竣工端在中央和各地方政府不断强调“保交楼，稳民生”的背景下，多方主体共同努力下保交楼工作已初显成效，竣工面积同比降幅持续缩窄。

政策持续加码，看好周期向上。展望明年来看，房地产为国内支柱企业，预期政策持续推动下，年的修复的力度和高度会呈现缓坡上行阶段，并且政策预计会有一定的延续性，中小维度的复苏可期。截至年11月份，国房景气度已接近5年至今低点，长周期角度来看景气指数的恢复可能从年下半年一直持续到年。

3.4.轮胎：成本下行，需求韧性强，看好高端化布局标的

轮胎行业成本改善，国产胎有望引来突破。轮胎行业主要原材料炭黑价格受油价和俄乌战争影响一路走高，22年下半年，主要原材料天然橡胶、合成橡胶均处于下降趋势，整体原材料有望随着橡胶类原材料下降而回归俄乌冲突前。海运费方面，年以来呈单边下跌，港口堵塞问题得到大幅度缓解，导致海外经销商前期订单大量到库，库存水平较高影响轮胎企业海外工厂订单，从而影响前三季度业绩。随着下游逐步销售正常化，海外经销商库存水平目前已经回到正常水平。

内需逐步恢复，海外订单韧性犹存。海外需求长期来看，欧美高通货膨胀抑制需求，受宏观影响，需求具备一定衰退预期。整体来看，欧美市场人均汽车保有量高，轮胎属于刚需消费品，国产品牌属于性价比较高，需求下滑使得更倾向选择性价比更高的国产轮胎，有望尽快提升海外中低端市场占有率。国内需求随着房地产政策持续加码，房地产投资预期得到情绪上修，商用车经过年较低基数年有望同比上升，内需处于逐渐恢复态势。

森麒麟专注高性能子午线轮胎及航空轮胎，国内智能制造轮胎企业。公司专注于海外市场，年半年报显示公司出口及境外收入占比约87%，公司制定“plus”战略规划：计划用10年左右时间在全球布局8座数字化智能制造基地（中国3座，泰国2座，欧洲、非洲、北美各1座），同时实现运行3座研发中心（中国、欧洲、北美）和3座用户体验中心，plus是指择机并购一家国际知名轮胎企业。“plus”战略规划符合公司“创世界一流轮胎品牌、做世界一流轮胎企业”的企业愿景，将进一步夯实公司参与轮胎全球化竞争的能力。年，公司旗下“森麒麟Sentury”、“路航Landsail”、“德林特Delinte”三大自主品牌在美国替换市场的占有率达到2%，公司全部轮胎产品在美国替换市场的占有率约4.5%、在欧洲替换市场的占有率超4%。

3.5.农化：波动较小成长较好的晚周期行业

润丰股份：持续完善营销网络，全球市占率快速提升。

全球营销布局均衡化，盈利季度性波动逐渐弱化。公司年Q3单季度毛利率20.46%，环比增加0.46个百分点，净利率11.04%，环比减少0.43个百分点；经营现金流净额21.16亿元，同比+.99%，主要是报告期内销售收入回款增加所致；财务费用-2.78亿元，同比-3.81%，主要是报告期内汇兑收益增加所致；公允价值变动损益-3.0亿元，主要系报告期内远期结汇业务的公允价值变动增加所致，投资净收益0.76亿元，主要是远期结汇业务损失增加所致。扣除汇兑收益和锁汇损失影响，公司盈利季度性波动逐渐弱化。公司在全球营销网络的构建速度和市场端的深耕及业务模式的优化升级快于预期，在全球农化市场的渗透率快速提升，前三季度整体业绩符合市场预期。

加码提速全球登记布局，海外登数量大幅增长。公司农药销售主要采用传统出口与境外自主登记模型结合的方式，境外自主登记模式具有登记证投入大、获证时间长、技术要求高等壁垒。上半年公司登记团队规模从年的人扩充至人；截止年8月，公司已获得国内登记项，海外登记项，境外登记数量较年底增加项，其中登记门槛最高的欧盟获得原药登记12项，巴西新增登记14项，同时在非洲多国家也取得登记突破。自主登记模式下，对下游客户议价能力增强，快速增长的全球登记布局，为公司打造全球营销网络打下坚实基础。

中旗股份：单季度盈利历史新高，淮北基地将步入收获期。

上游原材料压力缓解，公司经营情况趋于稳定，单季度盈利历史新高。公司Q3单季度销售毛利率24.39%，环比增加3.92个百分点，净利率14.65%，环比增加3.35个百分点，我们预计是上游大宗品价格下跌，原材料成本下降所致；前三季度经营现金流净额4.78亿元，同比+.81%，主要是客户回款额增加所致；在建工程8.84亿元，同比+.85%，主要是淮北基地新建项目增加所致；随着三季度国内疫情得到控制，公司产品出口不畅状况得到缓解，公司整体经营情况趋于稳定，前三季度业绩超市场预期。

未来逐渐发力创新农药，打开传统农药行业增长天花板。公司在技术研发、原药产品登记领域具备较强优势，截止年上半年公司在境内已取得项农药登记证书、65项生产许可证书/批准证书，许可证资源丰富。基于已有的技术积累，公司尝试进入具有良好活性和市场前景的自主知识产权绿色新农药领域，并开发出第一款自研新农药品种精噁唑甘草胺，创新药对抗性杂草青稗、毛马唐及大龄杂草都有很好的生物活性，并且对水稻有很好的安全性，投放市场有望获得客户高度

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